国美控制权之争：大股东 PK 管理层

摘要：本案例详细描述了国美控制权之争的前后经过，采用倒叙的手法以斗争的结果开篇，先介绍了该次管控之争在四年前已埋下隐患：国美收购永乐，并留任陈晓为新任总裁，而贝恩资本提名的3位非执行董事的入选纠葛则拉开了此次战役的帷幕。在这场没有硝烟的龙争虎斗之中，管理层与大股东各有多张底牌，在控制与反控制的战术运用上，双方各出奇兵。最终管理层以微弱优势暂时胜出，然谁主国美未来，依然变数丛生。 关键词：国美 控制权之争 委托代理

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Control of GOME: Substantial shareholder PK Management

Abstract: The case described the whole thing of the battle for control of GOME in detail. Involving

flashbacks, the case began with the result of that battle, then introduced the hidden trouble, which was laid four years ago: GOME purchased Yongle and remained Chenxiao to be the new president. And the dispute over the three non-executive directors which Bain Capital nominated opened this battle. In the smokeless war of control and anti-control, both of the management and the substantial shareholder had many cards in their hands, and used all kinds of brilliant ideas. Finally, the management seized the opportunity to narrowly win. However, variable is still fascicular about who does GOME advocate in the future.

Key words: GOME; battle for control; agency by agreement

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本案例由华东师范大学金融与统计学院蓝发钦、李永梅编写。作者拥有著作权中的署名权、修改权、改编权。本案例授权中国管理案例共享中心使用，中国管理案例共享中心享有复制权、修改权、发表权、发行权、信息网络传播权、改编权、汇编权和翻译权。

本案例只供课堂讨论之用，并无意暗示或说明某种管理行为是否有效。

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0 引言

2010年9月28日，是中国乃至全球企业界、证券界关注的一天，共同关注一个焦点，那就是国美股东特别大会的投票结果。

当天晚7时国美电器新闻发言人宣布结果，国美大股东黄光裕提出的动议，除了取消董事会增发授权得以通过外，其他议案支持率均低于反对率约3个百分点。董事局陈晓、董事及副总裁孙一丁均得以留任。不过，由于撤销董事会增发授权得以通过，黄光裕所持的国美32.47%股份将不会再被摊薄，仍将继续是国美第一大股东。

虽然，此役陈晓险胜，但大多媒体认为，各方都得到了想要的东西。而谁主国美未来，依然变数丛生。

一、国“美”永“乐” 前缘简介

“大鱼吃小鱼,小鱼吃虾米”式的企业并购重组在当下已是常事, 4年前，随着国美、苏宁、永乐、大中扩张步伐的加快，家电连锁业已经进入了规模竞争的阶段。2006年4月19日，永乐与大中及其董事长张大中签订战略合作协议，双方同意组成战略联盟，紧接着全球家电巨头百思买五月以1.8亿美元的价格收购中国家电老四五星电器，而在资本的推波助澜下，2006年7月 26日,国美收购永乐案一锤定音,缔结了家电业国“美”永“乐”的金玉良缘，也就此成为中国电器连锁业迄今最大的并购案。

何阳青透露，国美集团下专门新成立了“品类管理中心”，作为支撑差异化经营的最重要措施，推动旗下国美、永乐、鹏润三个品牌的商品差异化经营。

1.1 国美吞并永乐 陈晓独身进国美

2006年11月22日, 国美永乐合并而成的新国美电器集团在北京正式成立，黄光裕、陈晓分别担任新国美电器集团董事局、集团总裁。新国美电器成立后，国美、永乐将统一后台，前台则实行差异化的经营，将国美、永乐、鹏润电器三大品牌纳入新集团统一管理，成为新集团所辖并运营的三个家电零售品牌。

国美、永乐合并后成立全新的组织架构:4位国美人士进入永乐总部,分别执掌总部副总经理、采销总监、财务总监、综合管理中心总监四个重要岗位。同时,7位永乐人士调进国美总部七大管理中心。陈晓则以新任总裁角色“单匹马”空降国美决策层。

2006年国美兼并永乐成功,视国美为其“子嗣”的黄光裕当然不能忍受权落旁人,在陈晓接任国美总裁之前,新任命5名副总裁和1名常务副总裁掌管相关事务,此6人皆为国美旧部,无形中将陈晓架空。而新任的常务副总裁王俊洲,则是新国美构架体系中的实际操盘者。至此,黄光裕对于并购后新CEO的上任做好了一定的准备。似乎,黄光裕完美的将实权收入自己人手中,他依旧是国美这座大厦的总工程师。

2007年,陈晓出任国美执行董事,这一次,一向谨慎的黄光裕为何没有在执董名单上安插黄家人而同意将陈晓写入,“可能从另一侧面反映了黄光裕还是对陈晓有一定的赏识和信任的”武汉大学法学院教授孟勤国称。当年国美收购永乐时,黄光裕对陈晓任职的默许,对陈晓的赏识,是不是给日后埋下了隐患呢？

1.2 新官上任的三把燃眉之火

然而,一切在2008年11月发生改变,黄光裕因三项罪名入狱,陈晓受董事会之命，任国美董事会代理,后任总裁兼董事会,而后角色转变为董事会兼总裁,直至2010年6月,他辞去国美总裁职务。

除了陈晓为空降兵，王俊洲、魏秋立均为黄光裕创业期的左膀右臂，为黄光裕私人代表。当时市场一致判断是，陈晓时代的国美依然姓黄，陈晓只是救火队员。

但权力在不知不觉中慢慢分化，这源于陈晓上任后三把燃眉之火。

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1.2.1 融资

2008年12月初，国美电器董事会提出一份增发20％普通股或可转债的计划。

面对资金紧绷的危局。黄光裕方面也陆续推荐了一些投资者给陈晓。黄家的人士称，这些都被陈晓以各种理由推掉了，复星的郭广昌就曾经与陈晓接触过，但最终未果。

国美电器方面称，当时能够接受对原股东如此保护的投资方唯有贝恩。董事会在授权范围内进行公司的融资，解决公司生死存亡的资金瓶颈，整体方案是董事会在当时的情况下做出的有利公司和全体股东利益的最优选择。

2009年6月22日，国美对外披露了有贝恩资本参与的、包括增发可转债以及配售新股相结合的融资方案，获得32亿港元资金。

根据之前的注资协议，贝恩资本持有国美15.9亿元可转债，同时有权将其转换为10.8%的国美电器股权。

贝恩的进入是国美架构的转折点，从此之后，国美要回到过去将付出沉重代价。贝恩资本入股时与国美达成了一系列协议包括：确保贝恩资本董事人选（根据协议，国美电器需尽力确保贝恩资本方面的董事人选。如果国美电器违约，贝恩有权要求国美电器以1.5倍的代价即24亿元赎回可转债）。现有团队的治理被锁定：协议规定，如果陈晓、王俊洲、魏秋立三个执行董事中两个被免职，就属于触发国美违约的特殊事件。

1.2.2 股权激励

2009年7月7日, 国美电器宣布把占现有已发行股本约3%的股权授予105名高管激励方案总金额近7.3亿港元，激励范围至为广泛，覆盖了副总监以上级别。

对于这一方案，外界普遍的解读是：这一方案不仅起到了稳定核心管理层的作用，另一方面，公司整体利益与黄光裕旧部的利益捆绑已经在一起。

黄氏家族感到意外的不仅是陈晓的失控，更是其跟随多年部下的失控。据黄氏家族的人说，黄光裕被控制之后，为了防止陈晓不听话，特意让王俊洲与魏秋立代持黄光裕的签字权。这些人最终都倒戈。

1.2.3国美发展策略的调整

陈晓一上任，就提出了自己的国美策略，国美要由过往粗犷、单一的外延式发展和经营卖场的模式，拉回到商业流通企业得以生存和立足的商品管理模式。

国美副总裁孙一丁表示，“国美积极研判过往的经营模式，结论是必须顺应变化的环境进行变革，变革是公司突破当时困境的唯一出路。

国美具体的举措就是关闭了大量门店。至2010年夏天，国美电器的门店数量已从陈晓主政伊始的1300家缩减至1151家，减少了近20%。

二、控制权之争 拉开帷幕

2.1 股东大会 突然发难——大股东否决贝恩董事

在贝恩投资入股国美电器8个多月后，在国美电器正在走出危机恢复正增长的情况下，拥有31.6%股权的国美电器大股东在5月11日的年度股东大会上突然发难，向贝恩投资提出的三位非执行董事投出了反对票。

以董事局陈晓为首的国美电器董事会随后以“投票结果并没有真正反映大部分股东的意愿”为由，在当晚董事局召开的紧急会议上一致否决了股东投票，重新委任贝恩的三名前任董事加入国美董事会。

这一“闪电变局”源于贝恩手中持有的重要筹码，在贝恩入股国美电器前，国美电器和贝恩就签有违约协议，该协议规定，一旦国美电器违约，将向贝恩支付高达24亿元(3.52亿美元)的赔偿金。

“这是一年一度的年度股东大会，审批的都是一些常规议案，所以到场投票的股东比例只有62.5%，这让占公司31.6%的大股东有了机会。”国美电器内部人士向媒体透漏。

根据国美电器5月12日发布的股东大会投票结果的公告，这次国美电器提交的12项提案有5项未获通过，还有两项出现

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了超过20%的反对票，其中包括贝恩投资提交的3位非执行董事的任命没有获得通过。

据公告显示，贝恩投资亚洲公司董事总经理竺稼出现了54.65%反对票，而王励弘、Ian Andrew Reynolds两位也出现了52.68%的反对票。

按照国美电器的公司章程，董事续任需要股东大会半数以上的投票赞成通过，上述投票结果意味着贝恩投资提交的董事人选被否决。

由于事发突然，5月11日晚，国美电器在召开紧急董事局会议，国美电器董事会一致通过了重新任命三位非执行董事的决议。

国美电器内部人士表示，“按照公司章程，为了维护公司利益，公司董事会有权在不经股东大会同意的情况下任命公司非执行董事。”

国美电器5月12日发布的一份书面声明称，董事会对于两名联属股东昨天在股东周年大会上投票反对重选贝恩投资的董事人选及其他议案深感遗憾。因这两名联属股东合并拥有相当于公司31.6%的股权，在出席股东大会投票表决的股份比例为62.5%的情况下，其反对致使当日董事重选或其他议案未能获得通过。

国美电器的声明还指出，有鉴于此，我们深信本次股东周年大会的投票结果并没有真正反映大部分普通股东的意愿，并肯定不能代表整体管理层及董事会的意志。国美电器一致认为，公司专注于盈利能力增长及满足客户需求的发展策略是有效和合乎商业逻辑的，也符合所有股东和员工最佳利益。而贝恩投资作为公司董事会成员及财务伙伴，其持续参与对公司发展策略的有效贯彻执行将是极为有利的。

此外，大股东还否决了向董事会发出增发授股权的普通决议，这也显示出大股东对国美电器董事会的不满。

2.2 黄欲罢陈，国美起诉——双方矛盾公开化

8月4日

黄光裕方面通过新浪财经发布《大股东致国美电器控股有限公司董事局要求召开临时股东大会的函》，在该函中，黄光裕方面表示：公司近一年来的业绩增长明显落后于同行，企业在相比竞争对手的市场占有率出现较大幅度的下降，有可能危及企业的发展方向；如此继续下去，贵司的市场领先地位将岌岌可危。现确有必要对董事局进行重组。

黄光裕方面提请董事局决定并召开召集临时股东大会审议：撤消股东周年大会授予本公司董事配发、发行及处置公司股份之一般授权；撤消陈晓先生的执行董事(及董事局)职务等议案。

在函件末尾，黄光裕方面表示：“贵司董事局未在规定的时限内发出召开召集临时股东大会通知，我司将按贵司组织章程大纲和细则的规定，自行召开临时股东大会审议以上议案。”

8月5日

国美电器在港交所发布公告，宣布将对公司间接持股股东及前任执行董事黄光裕进行法律起诉。公告称，国美于2010年8月5日在特别行政区高等，针对黄光裕于2008年1月及2月前后回购公司股份中被指称的违反公司董事的信托责任及信任的行为(统称“违反行为”)正式起诉，并追偿由上述违反行为导致公司所遭受的损失。

而对于4日黄光裕发布的信函，国美董事会称已经做出决议，坚决反对上述要求。董事会认为，撤销发新股的授权同时撤销陈及孙一丁的职位，将再一次对公司业务的稳定和持续发展造成严重的破坏，极大管理层获取资本的灵活性，并了公司未来发展潜力，进而导致公司在极具竞争的市场环境里面对竞争对手时处于明显的劣势。

国美董事会同时认为黄光裕提名的董事候选人根本不具备陈晓及孙一丁深厚的相关经验和行业普遍认可的领导力。 就此，黄光裕与国美董事会及管理层的矛盾公开化，分析称这意味着现有的管理层与黄光裕已经不在同一条战线。

三、战火升级 愈演愈烈

3.1 股权结构&管理层结构

表1 管理层结构

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主要股东

陈晓 黄光裕

董事会成员

兼执行董事 总裁兼执行董事 王俊洲 副总裁兼执行董事 孙一丁 伍健华 魏秋立 执行董事 执行董事 非执行董事 非执行董事 非执行董事 非执行董事 史习平 非执行董事 陈玉生 非执行董事 Thomas Joseph Manning 董秘 Ian 陈晓 竺稼 Andrew Reynolds 王励弘 胡家骠

图1 股权结构

3.2 双方底牌 3.2.1 黄光裕底牌

1、未上市的372家门店

黄光裕家族代表称，未上市372家门店原计划将在2011年底优先注入上市公司。如果大股东能在临时股东大会上获得多数支持，这些门店将按计划注入国美电器。

2、坚守34%控股权底线

34%的持股比例被称为黄金底线。因为股东大会的诸多重大事项均需要2/3的表决权通过，34%的持股比例可以对抗2/3表决权，从而获得对重大事项否决权的关键底线。

3、网上舆情同情

陈晓之所以成为公众指责的对象，是因为公众仍然想当然的认为国美仍属一家由黄光裕个人创造的家族企业，其引狼入室，被职业经理人陈晓窃取财富。

3.2.2 陈晓底牌

1、临时股东大会表决前增发新股

如果贝恩资本将手持可转债转换为国美股权，黄光裕手握34%的股权将摊薄至29.8%。贝恩资本与陈晓一方持股量最多可达11%左右：必须另外获得至少19%以上的股东支持，才有可能否决黄光裕动议。 - 5 -

2、高管誓言与陈晓共进退

针对黄氏家族对公司经营业绩放缓和停滞的质疑，国美电器4位副总裁和财务总监表示，将共同进退，“如果公司没有未来，我们也就没有留下来的必要。”

3、陈晓出局国美要赔贝恩24亿

如果上市公司向贝恩赔偿24亿，将直接影响国美的现金流安全，国美的股价会立即下跌。每个董事会的执行董事在经过去年的期权激励计划之后，都希望股价上涨。

3.3 双方争斗 3.3.1 增发战

据《21世纪经济报道》援引一位代表黄光裕家族发言的人士8月24日表示，如果国美电器(00493.HK)董事局向大股东发出增发邀请，“我们已经准备好了足够的资金，至少可以保证维持现有的控股比例”。

黄氏家族应对陈晓增发战的资金来源主要有： 1、神秘的永不动用资金

据胡刚透露，“黄光裕手头有一笔名为‘永不动用资金’的财产，是备极为关键时期才会使用的。” 2、未上市的300家门店

黄光裕一审判决罚没8亿元资产时，就能猜测黄一旦资金链条吃紧，可能会出售未上市的300家门店。 3、潮汕老乡的20亿元融资

据透露黄光裕家族在老家潮汕筹得近20亿资金，以应对此次与陈晓的控制权争夺战。 4、来自机构或私募资本的支持

不少国际资本私下表示对黄的支持，表示如有需求愿出手，其中就有数百亿资本额的日系资本。 5、来自家族的支持

黄氏家族仍是不可忽视的力量，本次黄光裕推出小妹黄燕虹任执行董事，暗示了来自家族的支持。 6、张大中或出面相助

消息称，张大中近日允诺借给黄家一笔巨款，一年不收取利息。

至于国美电器董事会“实施定向增发，将大股东排除在增发计划之外”的可能，报道引述该人士表示，“如果陈总(陈晓)不邀请大股东参与增发，那么其心将路人皆知”。该人士指出，再加上若以定向增发的方式，由于所需资金不菲，国美电器要寻找贝恩以外的援手，或即使对贝恩而言，也并不容易。

3.3.2 战

高手过招 各出奇兵

【开战】 国美电器宣布将起诉黄光裕 【反击】 黄光裕呼吁支持重组董事局 指责黄光裕回购股份违反公司董事的信托责任及信任，将起诉并索赔。  要求撤销董事配发公司股份授权，要求撤销陈晓、孙一丁等职务。  【造势】 国美：做对得起所有股东的 【造势】 黄燕虹：陈晓为私欲改国美事8月18日  发展方向 8月10日  表示当前管理层最适合最利于国美长称与多名机构投资者沟通，有信心期健康发展。

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取得足够票数。  【公开信回应】 国美董事局：国美本  【公开信攻势】 黄光裕：陈晓欲变国就是外企8月20日  美为美国 8月18日  陈晓称国美本身就是一家在海外上市指责陈晓勾结外资，欲变国美电器的外资企业。  为美国电器。  【发布会攻势】 陈晓：是黄光裕想控 【回应财报】 黄光裕：国美优势将丧制国美 8月23日  失 8月24日  陈晓打业绩牌，同时称业绩不靓丽属黄黄光裕解读国美财报，称与苏宁比光裕拖累。  份额大幅下降。  【公开信反诘】国美相关人士：应取消 【公开信怀柔】黄光裕狱中发表公开特别股东大会 9月07日  信：我的道歉和感谢 9月05日  称若真诚感谢管理层和员工，应撤销5表示尊重判决，向关心他的人项决议，好让管理层持续贡献。  道歉，并特别感谢国美的管理团队、员工。  【示好贝恩】国美大股东：《致国美股【贝恩表态】贝恩：支持国美董事会和东同仁公开函》 9月15日  管理层 9月17日 创始股东很高兴能有机会与贝恩资 债转股完成后，我们将就9月28日的本合作，我们认为贝恩资本将为公司带来有价值的专业技术和经验。 股东特别大会决议案投票支持管理层。  【投诉攻势】国美：向港监会投诉黄氏 【心理攻势】黄光裕：率先投票罢免家族非法拉票 9月22日  陈晓 9月23日  就相关媒体报导黄家提供财务回报以率先投票，对撤销陈晓董事局寻求投票支持一事，已递交正式信函至。  职务、取消增发股份授权等五项决议投赞成票。 【决战冲刺】管理层：决战前夜最后发  【决战冲刺】黄光裕方面《再致股东文拉票 9月27日  同仁公开函》 9月26日  希望股东能够倾听其呼吁，明天现身股坚持在股东大会投票罢免陈晓董事局东特别大会。 一职，或推新期权激励方案。 四、特别股东大会普通决议案及结果：没有共识只有

◆陈晓提案：

重选竺稼为非执行董事 赞成94.26% ，反对5.24% 通过；

重选Ian Andrew Reynolds为非执行董事，赞成54.65%，反对45.35%，获得通过； 重选王励弘为非执行董事，赞成54.66%，反对45.34%，通过；

◆黄光裕提案：

即时撤销本公司於2010年5月11日召开的股东周年大会上通过的配发、发行及买卖本公司股份之一般授权，赞成54.62%，通过；

即时撤销陈晓作为本公司执行董事兼董事会之职务，赞成48.11%，反对51.%，被否决； 即时撤销孙一丁作为本公司执行董事职务，赞成48.12%，反对51.88%，被否决； 即时委任邹晓春作为本公司的执行董事，赞成 48.13%，反对 51.87%，被否决；

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即时委任黄燕虹作为本公司的执行董事，赞成48.17%，反对51.83%，被否决。

20点48分，距离国美股东大会宣布结束后一个小时左右，国美电器和黄氏家族代表双双向媒体发布声明。国美电器方面表示，对所有股东表示感谢，并称愿意与所有股东进行顺畅地沟通。而黄光裕一方则表示，对结果很失望，保留继续采取行动的权利，但为一般授权被否决而感到高兴。

关于国美股东大会的投票结果，清华大学公司治理研究中心执行主任宁向东表示，该结果反映了博弈各方的大智慧。宁向东估计，在这个框架下，国美事件未来走向应该会比较平稳， 因为现在这个局面是多赢的，参与方都得到了自己想要的东西。

但是，市场普遍认为，特别股东大会的结束并不意味着国美内战的结束，相反留下了更多的悬念： 悬念一：陈晓是否会辞任国美董事局离开国美？ 悬念二：黄光裕方面是否会继续向董事会提出新的动议？ 悬念三：370余家非上市的国美门店是否会由黄家正式接管？ 悬念四：国美电器是否会一分为二？ 悬念五：国美内战第二轮何时展开？

启发思考题

1、 创始股东与职业经理人应构建怎样的委托代理关系？

2、上市公司摒弃家族式管理，建立现代企业制度的转型过程中应该注意什么问题？ 3、职业经理人应该维护公司利益还是大股东的利益，两者有何矛盾？

4、对于现代民营企业，如何提升公司治理体系下代理人的信托责任与职业道德？

5、设想不同角色：创业者（非国美）、职业经理人（非国美）、学者、国美供货商、国美员工、国美小股东或机构投资者，在这场国美战争中，你支持哪一方？为什么？

附录：

1、战况进展时间简表

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9月28日 黄光裕多数议案落败 陈晓等管理层留任 9月27日 决战前夜国美管理层最后发文拉票 9月26日 黄光裕方面再发公开函拉票 9月24日 黄光裕率先投票罢免陈晓

9月22日 国美电器向港监会投诉黄氏家族非法拉票 9月20日 国美两机构小股东公开为陈晓拉票 9月18日 黄陈阵营央视摊底牌誓言一战 9月17日 贝恩称支持国美董事会和管理层 9月16日 摩根大通与大摩减持国美电器1.4亿股 9月15日 国美大股东发表《致国美股东同仁公开函》 9月10日 国美：已获42%股份的机构投资者支持 9月07日 国美回应黄光裕道歉信：应取消特别股东大会 9月09日 黄光裕家族欲售大康鞋城以资套现 9月05日 黄光裕狱中发表公开信：我的道歉和感谢 8月30日 杜鹃二审获缓刑 有望参加9-28股东大会 8月27日 黄光裕两日斥资3亿增持国美0.8%股份 8月24日 黄光裕方面点评半年报 称国美优势将丧失

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8月23日 国美电器发布上半年财报 利润同比增逾6成 8月20日 国美董事局通过新浪财经发公开信回击黄光裕 8月18日 国美董事会：无任何有关拟收购或变卖的商谈 8月17日 黄光裕通过新浪财经发表致全体员工公开信 8月13日 国美高管欲共进退 黄光裕方面称无和解可能 8月12日 港高等致黄光裕传票曝光 国美提7项索偿 8月11日 国美大股东：希望罢免陈晓 重组董事局 8月09日 国美内斗升级 内部会陈晓逼高管站队 8月06日 黄光裕方面通过新浪财经致函国美董事局 8月05日 国美电器宣布将起诉黄光裕并索赔 5月13日 贝恩三董事有惊无险进入国美董事会 2010年5月12日 国美大股东否决贝恩董事

2009年6月03日 贝恩与国美展开商谈 拟购入20%股权

2、股价走势图

图2 国美电器2010年6月至9月股价走势

3、 经营状况

表2 国美电器上半年财报 相关数据

销售收同比同比运营利同比同比增毛利润 净利润 入 增长 增长 润 增长 长 国美电249亿 21.6% 26.7亿 33.2% 12.5亿 86% 9.6亿 65.9% 器

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