同业业务与商业银行流动性创造——基于银行业微观数据的实证研究

双月刊总第２３３期

中南财经大学学报

ＪＯＵＲＮＡＬＯＦＺＨＯＮＧＮＡＮ　ＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹＯＦＥＣＯＮＯＭＩＣＳＡＮＤＬＡＷ　　　　　　

№．２．２０１９

ＢｉｍｏｎｔｈｌｙＳｅｒｉａｌ№．２３３

同业业务与商业银行流动性创造

———基于银行业微观数据的实证研究

侯晓辉　李　硕　李　成

（）西安交通大学经济与金融学院，陕西西安７１００６１

摘要：基于２实证检验了商业银行参与同业业务对其流动性创造的影０１２～２０１７年中国银行业的微观数据，研究结果表明，商业银行同业业务参与程度和流动性创造之间存在显著的负相关关系，无论是同业资产还是响，

随着银行对其参与度的提升，单位资产的流动性创造均会下降；这一负向关系在国有大型银行和同业负债业务，

然而对于城市商业银行和农村商业银行，同业业务参与程度的提高会显著降低流股份制商业银行中并不显著，

动性创造规模。其次，不同财务特征的商业银行在同业业务对流动性创造的影响上存在显著差异。资产规模较同业业务对流动性创造的负向效应较弱。大并且盈利能力较强的银行，

关键词：商业银行；同业资产业务；同业负债业务；流动性创造

（）中图分类号：Ｆ８３２．２　　文献标识码：Ａ　　文章编号：１００３５２３０２０１９０２００８８０９－－－DOI:10.19639/j.cnki.issn1003-5230.2019.0024

一、引言

流动性创造是目前商业银行的研究热点议题之一，根据金融中介理论，商业银行经营的业务本质上是一种流动性的转化和创造，即通过资产负债表中的短期负债向长期资产提供资金来为经济社会

［［１］２］３］

。２不断创造流动性［００７～２００９年的金融危机表明银行的流动性在短期内会迅速从过剩逆转为

紧缺，且由此产生的非流动性危机会带来严重的后果。基于这种背景，巴塞尔委员会于２０１０年１２月对银行资本水平和流动性风险的监管提出了更高要求。与此同时，我国１６日提出了新巴塞尔协议，

银监会也于２商业银行资本管理办法》和《商业银行流动性风险管理办０１２年和２０１５年先后出台了《，法》旨在通过加强对商业银行资本水平和流动性风险的监管，提升整个金融体系的稳定性。而在此期间，我国商业银行经营业务种类也发生了很大的变化。随着外部监管压力的提升、存贷款利率使银行不的逐渐放开以及互联网金融产品的快速发展从资产和负债方双重挤压了银行的盈利空间，

收稿日期：２０１８１０２２－－基金项目：国家自然科学基金面上项目“市场化导向的银行业结构调整与中国商业银行经营效率提升机制研究”

（）７１４７３１８９

，作者简介：侯晓辉（男，陕西西安人，西安交通大学经济与金融学院教授；１９７７—）

，李　硕（男，陕西宝鸡人，西安交通大学经济与金融学院博士生；１９９１—），李　成（男，山东济南人，西安交通大学经济与金融学院教授。１９５６—）

８８

得不寻求其他的利润增长点。而作为低成本和低资本占用的同业业务便成为了众多银行重要的业务

４］

。图１～２显示了近年来同业业务的总体发展情况①。从总量规模上看，转型方向之一［样本银行同

业资产业务在２而在２而同业负债业务呈００９～２０１３年保持了快速的增长，０１３年后出现了小幅波动；

现了稳步增加的态势。截至２同业负债业务规模达到了２是２０１７年，６．４７万亿，００９年规模的６．２９倍，年平均增长率为２与此同时，同期同业资产业务规模达到１是２２．６９％，２．６８万亿，００９年的４．０８倍，年平均增长率为１同业资产业务占总资产比重表现出先增６．９１％。从同业业务规模占比上来看，后降的现象，拐点出现在２峰值为１而同业负债业务占总负债的比重从２０１３年，３．３９％；００９年的同业业务的快速发展帮助银行改善了由于存贷利差减小而１１．６９％增加到２０１７年的１６．０８％。诚然，导致的传统业务利润收紧的趋势，规避了存贷比、资本金监管以及信贷规模扩张等监管措施，然而其本身存在的高度期限错配的特征导致整个金融体系发生流动性风险的可能性急剧增加，再者由于资金在各个金融机构中无效率地流转，实体经济所需的资金支持并不能通过银行很好地释放出来，货币的信贷传导途径受到阻塞，有效性大打折扣，因此有必要深入探讨同业业务对银行流动性创造行为产生的影响。

图１　我国银行业同业资产规模（单位：亿元）

图２　我国银行业同业负债规模（单位：亿元）

本文的研究贡献主要体现在：第一，分别从资产和负债两个角度同时考察了同业　　相比已有文献，

业务对银行流动性创造产生的影响，并根据不同所有权性质进行了差异性分析；第二，进一步检验了不同银行间同业业务资产规模及结构特性对流动性创造的影响是否存在异质性；第三，本文的研究进一步丰富了商业银行流动性创造的相关研究，同时也为银行业监管改革方向提供了一定参考。

二、文献综述与研究假设

（一）商业银行流动性创造影响因素

自Ｂ国内外关于银行流动性创造的实ｅｒｅｒ和Ｂｏｕｗｍａｎ首次建立起衡量流动性创造的指标后，ｇ证研究逐渐展开，现有文献主要集中在银行业微观特征和宏观经济环境与银行流动性创造关系的研究上。对于前者的研究，Ｂｅｒｅｒ和Ｂｏｕｗｍａｎ认为银行资本水平和流动性创造的关系在规模较大的ｇ，银行中表现为“风险吸收效应”即资本水平和流动性创造成正相关关系，而在规模较小的银行中则相

［５］

。后续的研究支持了银行资本结构和流动性创造之间存在的负反，表现为“金融脆弱—挤出效应”［［［６］７］８］９］

。其向关系，并且进一步指出这种关系随着银行所有制、规模以及盈利能力不同而有所差异［

次，部分学者对银行业竞争和流动性创造的关系进行了研究。Ｈｏｒｖａｔｈ等认为银行间竞争程度的加

１０］

。然而，剧会减少银行信贷投放总量和降低银行风险承担能力，进而降低了流动性创造的水平［另

外一些学者指出竞争会削弱单个银行的市场影响力，激发银行的金融创新能力，提高银行的信息透明

［［］１１］１２］１３

。除此之外，度，加强银行吸收存款和发放贷款的能力，从而提高流动性创造水平［已有研究

还发现银行的多元化经营、外部监管以及银行管理层的乐观程度均会对流动性创造产生影

［［］１４］１５］１６

。对宏观经济环境和流动性创造关系的研究主要从货币和经济增长两个方面展开。响［

已有文献指出货币对银行流动性创造的影响存在着异质性。部分学者认为宽松的货币促进

］［［［１７１８］１９］２０］

。而另一了中小型银行的流动性创造，但对大型银行的流动性创造水平却并无显著影响［

８９

些研究认为货币通过银行风险承担渠道影响流动性创造规模，且宽松的货币提高了表内的

［２１］２２］

。而对于流动性创造与经济增长的关系，流动性创造，但同时也降低了表外流动性创造［部分研［］２３］２４

。究人员认为流动性创造能够促进经济增长，并且这种促进作用在任何经济时期都存在［

（二）商业银行同业业务

银行风险承担和货币传导机制的影响这几方面入手。现有研究主要从同业业务对金融稳定、

万晓莉等认为随着金融产品的不断创新和金融市场监管的发展，商业银行存在着三种不同的套利模式，即存贷比套利、资本监管套利和贷款套利，其中，同业业务发展成为现阶段我国影子银行体系中最

２５］

。祝继高等认为银行产权性质、盈利情况、资产规模以及业务结构都会影响重要的一种表现形式［

其参与影子银行，并且商业银行所承担的风险随着其对买入返售和卖出回购参与度的提升而提

２６］

。周再清等认为商业银行传统同业资产业务扩张对银行风险承担存在负向效应，高［新兴同业资产２７］

。胡利琴等指出货币对影子银行的影响业务扩张对银行风险承担存在正效应，且总效应为正［

存在异质性，紧缩性的数量型货币与扩张性的价格型货币对影子银行的扩张起到推动作

２８］

。此外，用［部分学者认为我国银行业同业业务的过快发展阻碍了货币的信贷传导途径，实体２９］

，经济中资金出现“脱实向虚”的现象［使得央行的准备金、再贷款和再贴现的有效性［３０］３１］

。难以得到保障［

已有文献采用不同方法从多种渠道分析了影响商业银行流动性创造的因素。随着我国银行业金融产品创新能力的不断提高，商业银行所涵盖的业务范围已经发生了巨大变化，同业业务通过近几年

２９］

，的快速发展，已逐渐和公司业务、零售业务并列成为银行三大业务种类之一［而以往的研究均忽视

了这一重要因素。同业业务性质的改变不仅会弱化货币传导机制，还会使得宏观执行效果

２９］

。减弱，导致资金在金融机构间无效率地空转，从而造成银行无法有效地为实体经济提供流动性［

此外，由于我国银行业市场结构特征明显，不同所有权性质的银行参与同业业务的种类有着显著差以同业资产业务为例，大型银行主要以存放同业和拆出资金等传统同业资产业务为主，进行自身异，

［２７］２９］，流动性管理的意图明显，经营相对较保守，传统同业业务的期限较短，流动性较强，风险较低［因

此，大型银行更多地参与同业业务对其流动性创造的影响有限；然而小银行更多地参与买入返售业务，逐利性动机较为显著，经营行为更激进，而以买入返售为主的新型同业资产业务期限相对较长，流因此，更多地参与此类业务会显著减少资金在金融机构外的投放，从而缩小流动性创造规动性较差，

模。综合以上分析，本文提出以下研究假设：

商业银行同业业务参与程度和流动性创造之间存在负相关关系，但这一关系只存在于城市Ｈ１：

在大型国有银行和股份制银行中并不明显。商业银行和农村商业银行中，

对于不同资产规模、资本结构和盈利能力的银行，同业业务对其流动性创造的影响存在异Ｈ２：

质性。

三、模型设计和变量选取

（一）计量模型的构建

、为了检验商业银行同业业务对流动性创造的影响，本文参考Ｂ周爱民和陈远ｅｒｅｒ和Ｂｏｕｗｍａｎｇ

［］５］３２

，的研究［建立如下面板回归模型：

７

，，，，ＬＣＹＸａｎｋｄｕｍ＋ｕαααεｉｔ＝０＋１Ｔｉｔ－１＋∑ｉｉｔ－１＋Ｂｉ＋ｉｔ

ｉ＝２

（）１

）式（中，分为银行１ＬＣ为银行单位资产流动性创造，ＴＹ为同业业务变量，Ｘ为一系列控制变量，微观层面和宏观层面，大型国有银行和股份制银行取１，其他银行取０，Ｂａｎｋｄｕｍ为虚拟变量，ｕｉ代表。为了避免内生性问题，个体效应，本文将银行微观层面的控制，εｉｔ是扰动项。变量具体定义参见表２变量全部采用滞后一期值。

考虑到不同商业银行在资产规模、盈利能力和资本水平等方面存在着显著差异，可能会影响同业９０

业务与流动性创造之间的关系，因此，本文进一步检验不同银行间同业业务资产规模及结构特性对流动性创造的影响是否存在异质性，在模型（中引入银行特征变量和银行同业资产业务变量的交互１）项，具体模型设定如下：

８

，，，，，，ＬＣＹＹＸａｎｋｄｕｍ＋ｖｉｔ＝０＋１Ｔｉｔ－１＋２Ｔｉｔ－１×Ｘｉｔ－１＋∑ｉｉｔ－１＋Ｂｉ＋ｉｔββββμ

ｉ＝３

（）２

）式（中，即银行特征变量的变化在同业资２２刻画了银行特征变量和同业资产业务的交互作用，β产业务变量对流动性创造影响上产生的变化。

（二）变量定义

被解释变量：银行流动性创造。Ｂ１．ｅｒｅｒ和Ｂｏｕｗｍａｎ根据流动性的高低对商业银行资产负债ｇ表中资产和负债业务进行分类，并对不同的分类给予对应的权重，进而加总得到总流动性创造规模，因此，本文在Ｂ结合中国银行业实际情况，借鉴ｅｒｅｒ和Ｂｏｕｗｍａｎ构建的流动性创造指标的基础上，ｇ

［［２１］２２］３３］

。国内已有研究分三步构建流动性创造指标［

第一步，将资产负债表中所有的资产、负债和所有者权益以及表外业务根据流动性、半流动性和）。第二步，非流动性分为三类（表１对第一步中的分类赋予不同的权重。我们将资产负债表中流动性资产、非流动性负债和所有者权益赋予权重－０．非流动性资产和流动性负债业务赋予权重０．５，５，半流动性资产和半流动性负债业务赋予权重０，相应地，表外业务的权重取值也遵循以上逻辑。第三步，根据第一步中的分类和第二步中相应的权重赋值，进行加权求和即得到了流动性规模，具体公式如下：

流动性创造＝０．非流动性资产＋流动性负债＋非流动性表外业务）半流动性资产＋５×（＋０×（半流动性负债＋半流动性表外业务）流动性资产＋非流动性负债＋所有者权益＋流动性表－０．５×（外业务）

　表１

商业银行资产负债表项目的流动性划分与相应权重

资产

）流动性资产（－０．５

现金以及存放银行款项；交易和按

衍生类金融公允价值核算的金融资产；

；可供出售资产持有至到期的金融资产；金融资产

）非流动性负债和权益（－０．５

长期借款和债务证券；其他负债；其他长

次级负债；所有者权益期借款；

）半流动性资产（０

应收款项类投资；逆回购、借入证券和现

银行贷款和放款净额；消费金抵押品；

贷款

负债和所有者权益

）半流动性负债（０

定期存款；银行同业存款；批发存款；回

借出证券和现金抵押品；小于１年的购、

短期融资和债务证券

表外业务

）流动性表外业务（－０．５

）半流动性表外业务（０托管的证券化资产；抵押物

）非流动性表外业务（０．５

跟单信用证和承兑汇票；其他或有负债；承诺

担保信用额度；）流动性负债（０．５

活期存款；其他存款；储蓄存款；金融负债；金交易性负债融衍生品；

）非流动性资产（０．５

对关联公司的投资；住房按揭贷款；对企业和递延所得税收入；其他贷款；无形资公司贷款；

其他资产产；

解释变量：同业业务变量。银行同业业务主要指商业银行之间或与其他金融机构间的资金融　　２．

通业务，分为同业资产业务和同业负债业务。其中前者包括存放同业、拆出资金和买入返售金融资后者包括同业存放、拆入资金和卖出回购金融资产。因此，本文分别选取同业资产占总资产比重产；

（，和同业负债占总负债比重（从资产端和负债端两方面进行考察。ＴＹＡＳＳＥＴ）ＴＹＬＩＡ）

［［］５］２９］３４

、，控制变量。本文借鉴Ｂ黄小英等以及潘彬等的研究［从银行微观特３．ｅｒｅｒ和Ｂｏｕｗｍａｎｇ，征和宏观经济环境两个层面加入如下控制变量：一是资产水平（用商业银行总资产的自然ＡＳＳＥＴ），对数来衡量，资产规模对流动性创造和同业业务占比均产生影响。二是资本充足率（银ＣＡＰＩＴＡＬ）行资本水平的高低会改变其资金配置行为，从而影响其流动性创造和同业业务。三是资产回报率（，资产回报率越高，银行采取更激进的错配行为的激励就会越大。四是银行风险变量，这里要ＲＯＡ）

９１

。其中，考虑商业银行面临的最重要的两类风险：流动性风险（和信用风险（前者ＬＩＱＵＩＤ）ＣＲＥＤＩＴ）使用流动性比例度量，即流动性资产和流动性负债之比，后者选用不良贷款率进行度量。宏观层面的

②

、，控制变量主要包括银行间利率水平（货币变量（和Ｇ具体ＩＮＴＥＲＢＡＮＫ）Ｍ２）ＤＰ增速（ＧＤＰ）

变量定义参考表２。

　表２

变量名称ＬＣＡＴＹＡＳＳＥＴＴＹＬＩＡＡＳＳＥＴＣＡＰＩＴＡＬＲＯＡＬＩＱＵＩＤＣＲＥＤＩＴＢＡＮＫＤＵＭＩＮＴＥＲＢＡＮＫＭ２ＧＤＰ　

变量定义

单位资产流动性创造同业资产业务占比同业负债业务占比资产规模资本充足率资产回报率流动性比例不良贷款率所有权性质银行间拆借利率广义货币供给增速ＧＤＰ增长率

变量说明

计算方法

流动性创造／总资产×１００同业资产／总资产×１００同业负债／总负债×１００总资产自然对数

资本／风险加权资产×１００净利润／总资产×１００流动资产／流动负债×１００

（／总贷款×１次级贷款＋可疑贷款＋损失贷款）００国有银行和股份制银行取１，其余银行取０同业隔夜拆借利率加权平均（／上期×１本期—上期）００（／上期×１本期—上期）００

四、结果分析

（一）样本及数据说明

本文选取２其中包括５家国有大型银行，０１２～２０１７年５３家商业银行的非平衡面板数据③，１１家股份制商业银行，２８家城市商业银行和９家农村商业银行。银行业微观数据来自Ｂａｎｋｓｃｏｅ数据库ｐ和各银行财务年报，宏观数据来自国泰安（数据库。ＣＳＭＡＲ）

（二）描述性统计

表３显示了本文所选取变量的描述性统计结　　表３果。为了降低极端值的影响，本文已对所有银行层面的微观变量采取了１％和９９％分位的缩尾处）。从表３中可以看出，理（样本银行的ｗｉｎｓｏｒｉｚｅ单位资产流动性创造为２表明１单位资产３．５７９，创造了０．最小值为－１．２３６单位的流动性，０２２，说明某些银行不仅没有提供流动性，反而吸收了市场中的流动性。同业负债业务比重显著高于同业资产业务比重，均值分别为２１．０２８和１３．９６３，说明我国商业银行更多地参与了同业负债业务；而无论是同业资产业务还是负债业务，其最小值和最大值差距较大，以同业资产业务为例，最小值为１．最大值为３说明不同银行间同业４２２，７．６５３，业务的发展程度存在着显著差异，反映了其不同

变量名称ＬＣＡ　ＴＹＡＳＳＥＴ　ＴＹＬＩＡ　ＡＳＳＥＴ　ＣＡＰＩＴＡＬ　ＲＯＡ　ＬＩＱＵＩＤ　ＣＲＥＤＩＴ　ＢＡＮＫＤＵＭ　Ｍ２　ＧＤＰ　

变量描述性统计

均值２３．５７９　１３．９６３　２１．０２８　１３．７３２　１２．７１０　１．０５９　１６．６４８　１．１２３　０．３０２　１１．９７７　７．２５０　

标准差１０．４９１８．６０２　１０．０９９　１．４０１　１．６６８　０．２８１　８．４３１　０．５０６　０．４６０　２．０８１　０．４６２　０．４５４　

最小值－１．０２２　１．４２２　１．３１３　１１．７８２　９．２００　０．０２０　４．２６１　０．０４０　０　８．２００　６．７００　２．００８　

最大值５４．７８１３７．６５３４８．３３２１６．９２３１８．０４１１．８００４５．３９２２．５３１１１４．３９０７．９００３．３２４

ＩＮＴＥＲＢＡＮＫ６０４　２．　

所有银行特征变量数据来自Ｂ宏观ａｎｋｓｃｏｅ数据库，　　注：ｐ

数据库。价值变量单位为百变量数据来自国泰安（ＣＳＭＡＲ）

比例变量单位为％。万元，

④

的经营业务和风险偏好。从反映流动性风险水平的流动性比例（变量来看，其样本值区间ＬＩＱＵＩＤ）

说明不同银行面临的流动性风险水平有着明显的差异。为４．２６１到４５．３９２，

（三）实证结果及分析

本文首先考察同业业务对商业银行流动性创造的影响。相关Ｆ统计量显示了拒绝混合回归模型；进一步通过Ｈ因此本文选用固定效应回归模型进ａｕｓｍａｎ检验，Ｐ值拒绝了随机效应模型的假设，行实证分析。９２

））））表４中，回归（和回归（是全样本回归结果，回归（和回归（是大型国有银行和股份制银行１２３４））回归结果，回归（和回归（是城市商业银行和农村商业银行回归结果。从回归（和回归（中可５６１）２）以看出无论是同业资产占比还是同业负债占比，回归系数显著为负，说明随着商业银行同业业务参与程度的提高，其单位资产所创造的流动性会降低。其中，同业资产业务的估计系数为－０．说明银０４１，行同业资产业务占比每提高１％，其单位流动性创造会下降０．同业负债业务的估计系数为０４１％；说明银行同业负债业务占比每提高１％，其单位流动性创造会下降０．－０．０４７，０４７％。当银行更多地参与同业业务时，资金在不同金融机构间无效率空转，压缩了其信贷规模，进而使得实体经济得到的资金支持减少，削弱了货币传导的有效性。对于不同类型的商业银行，同业业务对流动性创造的））影响存在显著差异。回归（和回归（显示对于国有银行和股份制商业银行，无论是同业资产业务３４占比还是同业负债业务占比衡量的同业业务对流动性创造的影响均不显著。但这一关系在城市商业银行和农村商业银行的回归结果中显著为负，且系数绝对值均大于全样本回归系数。对于产生这一结果可能的原因是：首先，大型国有银行和股份制银行中传统同业业务的占比较高，而传统同业业务期限较短，流动性较强，风险相对较小，说明这类银行短期流动性管理的意图较为明显，此外由于银行参与同业业务的一个重要原因是代理结算的需要，大型银行往往作为受托机构，对流动性创造的影响较为有限；而小型银行常常基于盈利性目的，参与买入返售或卖出回购这类新型同业业务的程度较高，而这类业务的期限较长，流动性较差，风险较高，进而表现出同业业务参与程度和流动性创造的负相关关系。其次，在我国，全国性的大型银行承担了更多经济发展所需的资金信贷支持的责任，因此其流动性创造规模受到指导的因素较多，但对于多为区域性经营的城市商业银行和农村商业银行，其对盈利性的追求激励较大，而资金来源又有限，因此当资金更多的投向同业业务时，势必会减小其信贷规模，从而减少流动性创造。

　表４

商业银行同业业务对流动性创造（的影响ＬＣＡ）

全样本

（）１

ＴＹＡＳＳＥＴＴＹＬＩＡＡＳＳＥＴＣＡＰＩＴＡＬＲＯＡＬＩＱＵＩＤＣＲＥＤＩＴＭ２ＧＤＰＩＮＴＥＲＢＡＮＫ

常数项样本量

＊＊

－１５．３７５＊

（）１．６８６＊－０．０４１＊（）０．０１７

国有及股份制银行

（）２

（）３－０．０６４

（）０．０６２

－０．０４７＊

（）０．０２５

－０．０１５

（）０．０８２

＊＊

－２６．９４５＊

（）５．１６３＊１．１１４＊（）０．５３７＊＊９．８９１＊（）３．６５２

＊＊

－２８．５４２＊

（）５．０３７

城商行和农商行（）５－０．０６２＊

（）０．０４１

＊＊

－０．０４９＊（）０．０１８

＊＊

－１５．７０９＊

（）２．１８８

＊＊

－１５．６１２＊

（）２．２０５

（）４（）６

＊＊

－１５．７８３＊

（）１．７１４

－０．０１８

（）０．１８５

＊＊４．７０９＊（）１．２１５＊＊０．１３６＊（）０．０３６＊２．６６９＊（）１．２７８

－０．１１８

（）０．１９９

＊＊４．６５８＊（）１．３１６＊＊０．１２４＊（）０．０３６＊２．６８２＊（）１．２１２

０．８０５

（）０．５９１

＊７．６３７＊（）４．０１９

０．０７８

（）０．２１９

＊＊３．８０４＊（）１．３８７＊＊０．２１６＊（）０．０５６＊２．１０８＊（）０．８５８

０．０１９

（）０．２３７

＊＊３．９０８＊（）１．５０１＊０．１１９＊（）０．０５６＊２．１５７＊（）０．８７４

－０．１１７＊

（）０．０７１

＊＊７．２２１＊（）１．８６８＊＊－０．８６１＊（）０．３１２

－０．１３８＊

（）０．０７４

＊＊７．４１０＊（）１．８３５＊－０．８７１＊（）０．３６２

０．０７２

（）０．１６７

＊＊－５．２３３＊（）１．６９１＊＊３．８４１＊（）１．１３７＊２１７．２０９＊（）２６．３２２

０．０８１

（）０．１７４

＊＊－６．１６５＊（）１．８３５＊＊４．２１１＊（）１．２１５＊２７５．５２１＊（）３４．４９０

０．４０５＊

（）０．２１２

＊＊－９．９７６＊（）２．９９６＊＊６．９５３＊（）２．０９２＊＊２７１．０６８＊（）３８．０７５

０．３８６

（）０．２８２

＊＊－９．４８９＊（）２．９７２＊＊６．４７３＊（）２．０６５＊＊２６５．８２４＊（）３９．１３８

－３．７２２

（）３．４５８０．２８１（）２．０６７

＊＊６８７．３６３＊（）１８２．２９７

－３．８３４

（）４．０１８０．３５０（）２．３６７

＊＊７４８．０３７＊（）１６８．９５１

２７８　２７８　９０　９０　１８８　１８８

括号中为标准误差；５％、１０％水平上显著。下表同。　　注：＊＊＊、＊＊、＊分别表示在１％、

９３

资产规模对流动性创造的影响显著为负，说明在其他条件不变的情况下，规模较　　控制变量方面，

小的银行单位资产流动性创造效率要高于规模较大的银行。资本充足率对流动性创造的影响只有在国有银行和股份制银行中显著为正，其余的回归分析中均不显著。资产回报率对流动性创造的影响显著为正，说明盈利能力越强的银行流动性创造越高。银行风险变量方面，流动性风险的代理变量流动性比例对流动性创造的影响在全样本以及城商行和农商行的回归结果中显著为正，注意到流动性比例越高的银行其流动性风险越小，因此随着流动性风险降低，银行创造的流动性规模就越大。不良

［］１９］３５

。贷款率对流动性创造的影响显著为正，控制变量的回归结果与现有文献的研究结果基本一致［

进一步地，本文引入银行微观变量与同业业务的交叉项，探究不同商业银行同业业务发展对流动性创造产生的异质性影响。相关微观变量包括资产规模、资本结构和盈利能力。回归结果见表５，限于篇幅，表５中仅列出同业业务占比和相关交互项的系数。从回归（和回归（的结果可以看出，７）１０）商业银行同业业务变量和资产规模变量的交互项系数显著为正，表明银行资产规模对同业业务和流其自身的规模水平会抵消参与同业业动性创造的负向关系有抑制作用。说明资产规模越大的银行，

））务对流动性创造的部分影响。通过比较回归（和回归（的结果可知，资产收益率变量和同业业务９１２变量的交互项系数显著为正，说明盈利能力越强的银行，同业业务对流动性创造的负向影响越弱。而资本充足率仅和同业负债业务变量的交互项显著，和资产业务的交互项并不显著。说明同业业务和流动性创造的关系对资本水平的依赖性并不明显。

　表５

同业业务对流动性创造（的异质性影响ＬＣＡ）

ＴＹＡＳＳＥＴ　

（）７

ＴＹ

＊

－０．９２１＊

ＴＹＬＩＡ

（）９－０．３８６＊（）０．２０３

（）１０

＊

－０．８７３＊

（）８－０．０４５（）０．０５８

（）１１

＊

－０．６４７＊

（）１２

＊

－０．２９９＊

（）０．４０８０．０５８＊（）０．０３５

（）０．３６５

＊

０．０５５＊

（）０．３２６（）０．０１６

ＴＹ×ＡＳＳＥＴ

（）０．０２９

－０．００６（）０．０２１

＊＊

０．０５８＊

＊

０．０６２＊

ＴＹ×ＣＡＰＩＴＡＬ

（）０．０２５

＊＊

０．４４８＊

ＴＹ×ＲＯＡ样本量

２７８　

２７８　

（）０．０１８２７８　

２７８　

２７８　

（）０．１４１２７８

四）稳健性检验　　（

为了进一步检验上述模型估计结果的可靠性，本文分别采用最小二乘估计、混合回归模型和随机）进行回归，限于篇幅，本文只列出相关解释变量的估计系数，具体结果见表效应模型重新对模型（１无论使用哪种估计方法，同业业务变量的系数都显著为负，与上文的结果完全一致，说６。可以看出，

明本文得到的相关结论是稳健可靠的。

　表６

同业业务对流动性创造（影响的稳健性检验ＬＣＡ）

ＯＬＳ

ＴＹＡＳＳＥＴ

－０．１１９＊

（）０．０６７

＊

－０．１５３＊（）０．０６８

＊＊

２１６．０５９＊（）５２．８２６

＊＊

２４０．３２１＊（）５３．０５１

＊＊

２１３．４４＊（）５６．９１７

混合回归

＊－０．１６４＊（）０．０７８

随机效应

－０．１０３

（）０．１１０

－０．１５３＊

（）０．０８３

＊＊

－０．１０９＊（）０．０３９

＊＊

１７７．３８８＊（）５２．７９４

＊＊

１８６．８４９＊（）４２．３６９

ＴＹＬＩＡ

常数样本量

＊＊

２３５．９９＊（）５８．５５８

２７８　２７８　２７８　２７８　２７８　２７８

９４

五、结论及相关建议

本文采用２从整体样本和不同所有权性质银行的角度实证０１２～２０１７年５３家银行的微观数据，检验了商业银行同业业务参与程度对流动性创造的影响，结果表明，整体上我国商业银行同业业务参与程度和流动性创造之间存在显著的负相关关系，无论是同业资产还是同业负债业务，随着银行对其参与度的提高，单位资产的流动性创造均会下降；而对于不同类型的银行，同业业务对流动性创造的影响存在异质性，具体而言，国有大型银行和股份制商业银行中这一负向关系并不显著，然而对于城市商业银行和农村商业银行，同业业务会显著降低其流动性创造规模。其次，不同财务特征的商业银行在同业业务对流动性创造的影响上存在显著差异。资产规模较大，盈利能力较强的银行，同业业务对流动性创造的负向效应较弱，而资本水平对同业业务和流动性创造关系的影响并不显著。基于以本文提出如下相关建议：上结论，

第一，加强对商业银行参与同业业务的监管，加快商业银行经营模式的转型升级。近几年同业业务的快速扩张本质上是银行为了规避现行的监管准则而进行的金融创新。虽然同业业务为商业银行带来了新的利润增长点，然而却弱化了银行作为金融中介机构向实体经济配置资金的职能，阻碍了货币的信贷传导，使得中小企业无法得到有效的信贷支持。因此，监管部门有必要完善同业业务的管理制度，对仅以追逐利益和扩大规模为动机，造成资金在内部流转的同业业务应及时叫停，引导商业银行调整同业资产业务的期限结构，减少非标资产的投入比例，降低其流动性错配程度；其次，进一步加快推进资产证券化进程，合理引导同业业务向标准化转变，拓宽银行投资种类以降低其对同业业务的过度依赖。

第二，优化监管准则，提高监管效力。现行的资本监管标准中对同业风险资产的资本计提标准较无法全面反映同业业务的风险特征，因此，应结合现阶段同业业务的发展特性，设置合理的风险权低，

重，提高买入返售资产的风险权重系数；其次，应考虑将同业负债业务归入央行存款准备金缴存基数，加强对银行资金来源的监管。

第三，实行差别化的监管。鉴于不同所有权性质的银行经营活动存在的显著差异，监管部门应实行动态化和差别化的监管准则。大型银行受益于其自身规模和资金水平，可以适度放宽其参与同业业务的监管标准，而多为区域性经营的城商行和农商行受制于现有的监管标准，对同业资产业务的依赖程度较高，参与同业业务的激励较大，盈利性动机较为明显，而这类银行抵御风险的能力较弱，因此有必要加强对中小型商业银行买入返售金融资产急剧扩张的激进型经营行为的监管，防范银行由于过度逐利而导致的风险水平的提高，以维护金融体系的稳定。

注释：

国泰安（银行研究数据库中所有银行各年度资产负债表相关数据，经整理计算得出。ＣＳＭＡＲ）①数据来源：

加入同时影响流动性创造和同业业务的银行间同业拆借利率作为控制变量。②此处感谢匿名审稿人的宝贵建议，

因此无需进行平稳性检验。③本文数据结构属于大Ｎ小Ｔ型短面板数据，

，中流动性比例数据和银行年报所披露的数据有出入经笔者分析，ａｎｋｓｃｏｅＢａｎｋｓｃｏｅ中的数据有可能是经过标准化后的数④Ｂｐｐ

但其标准化处理并不影响实证结果。据，

参考文献：

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（）：１９８０，４４３３５—３４４．［］，，，，，［］２ＤｉａｍｏｎｄＤ．Ｗ．ＤｂｖｉＰ．Ｈ．ＢａｎｋＲｕｎｓＤｅｏｓｉｔＩｎｓｕｒａｎｃｅａｎｄＬｉｕｉｄｉｔＪ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＰｏｌｉｔｉｃａｌＥｃｏｎｏ　　　　　　－ｙｇｐｑｙ，（）：ｍ１９８３，９１３４０１—４１９．ｙ［］Ｋ，Ａ．，，，，：３ａｓｈａＫ．ＲａａｎＲ．ＳｔｅｉｎＪ．Ｃ．ＢａｎｋｓａｓＬｉｕｉｄｉｔＰｒｏｖｉｄｅｒｓＡｎＥｘｌａｎａｔｉｏｎｆｏｒｔｈｅＣｏｅｘｉｓｔｅｎｃｅｏｆ　　　　　　　ｙｐｊｑｙｐ　

［］，（）：ＬｅｎｄｉｎａｎｄＤｅｏｓｉｔａｋｉｎＪ．ＴｈｅＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｅ２００２，５７１３３—７３．　－Ｔ　　　ｇｐｇ　［］步艳红，］赵晓敏，杨帆．我国商业银行同业业务高杠杆化的模式、影响和监管研究［金融监管研究，４Ｊ．２０１４，

）：（２３３—４６．［］，Ａ．，，［］，（）：５ＢｅｒｅｒＮ．ＢｏｕｗｍａｎＣ．Ｈ．Ｓ．ＢａｎｋＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎＪ．ＴｈｅＲｅｖｉｅｗｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＳｔｕｄｉｅｓ２００９，２２９　　　　　ｇｑｙ　

９５

３７７９—３８３７．

［］，Ａ．，，，，Ｋ．６ＢｅｒｅｒＮ．ＢｏｕｗｍａｎＣ．Ｈ．Ｓ．ＴｈｏｍａｓＢａｎｋＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎＦｏｌｌｏｗｉｎＲｅｕｌａｔｏｒＩｎｔｅｒｖｅｎｔｉｏｎｓ　　ｇｑｙｇｇｙ　　　［］，）：ａｎｄＣａｉｔａｌＳｕｏｒｔＪ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＩｎｔｅｒｍｅｄｉａｔｉｏｎ２０１６，（２６１１５—１４１．　　　　　ｐｐｐ［］，，，，，：７ＤｉｓｔｉｎｕｉｎＩ．ＲｏｕｌｅｔＣ．ＴａｒａｚｉＡ．ＢａｎｋＲｅｕｌａｔｏｒＣａｉｔａｌａｎｄＬｉｕｉｄｉｔＥｖｉｄｅｎｃｅｆｒｏｍ　ＵＳａｎｄＥｕｒｏｅ　　　　　　－ｇｇｙｐｑｙｐ　［］，）：ａｎＰｕｂｌｉｃｌＴｒａｄｅｄＢａｎｋｓＪ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＢａｎｋｉｎａｎｄＦｉｎａｎｃｅ２０１３，（３７３２９５—３３１７．　　　　　ｙｇ　　［］王露璐，］代军勋．资本约束对不同类型商业银行流动性创造能力的非对称影响研究［财经论丛，８Ｊ．２０１１，１６０（）：５６５—７１．

［］孙莎，］（）：李明辉，刘莉亚．商业银行流动性创造与资本充足率关系研究［财经研究，９Ｊ．２０１４，４０７６５—７６．

［］Ｈ，Ｒ．，Ｓ，，Ｗ，Ｌ．］１０ｏｒｖａｔｈｅｉｄｌｅｒＪ．ｅｉｌｌＨｏｗＢａｎｋＣｏｍｅｔｉｔｉｏｎＩｎｆｌｕｅｎｃｅｓＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎ［Ｊ．Ｅｃｏｎｏｍｉｃ　　　　ｐｑｙ　）：２０１６，５２（２１５５—１６１．Ｍｏｄｅｌｌｉｎｇ，［］许桂华，］：谭春枝．银行业竞争度变动对商业银行流动性创造的影响［金融经济学研究，１１Ｊ．２０１６，３１（４）２５—３５．

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［］李明辉，］（）：黄叶苨，刘莉亚．市场竞争、银行市场势力与流动性创造效率［财经研究，１３Ｊ．２０１８，４４２１０３—１１４．［］Ｈ，，，，，Ｗ．，：１４ｏｕＸ．Ｈ．ＬｉＳ．Ｌｉｅｔａｌ．ＢａｎｋＤｉｖｅｒｓｉｆｉｃａｔｉｏｎａｎｄＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎＰａｎｅｌＧｒａｎｅｒＣａｕｓａｌｉｔＥｖｉ　　　　　－－ｑｙｇｙ　　［］，）：ｄｅｎｃｅｆｒｏｍＣｈｉｎａＪ．ＥｃｏｎｏｍｉｃＭｏｄｅｌｌｉｎ２０１８，７１（４８７—９８．　　　ｇ［］Ｖ，，Ｙ，Ｈ．［］１５ｉｏｌｅｔａＤ．ｉｎＴｈｅＲｏｌｅｏｆＧｏｖｅｒｎａｎｃｅｏｎＢａｎｋＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎＪ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＢａｎｋｉｎａｎｄＦｉ　　　　　　　　　－ｇｑｙｇ　　，（）：ｎａｎｃｅ２０１７，７７２１３７—１５６．［］Ｈ，，，Ｗ．，，］１６ｕａｎＳ．Ｃ．ＣｈｅｎＤ．ＣｈｅｎＹ．Ｎ．ＢａｎｋＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎａｎｄＣＥＯ　Ｏｔｉｍｉｓｍ［Ｊ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎ　　　　　－ｇｑｙｐ　，（）：ｃｉａｌＩｎｔｅｒｍｅｄｉａｔｉｏｎ２０１８，３２２２２２１—２３８　［］Ｒ，，，Ａ．，［１７ａｕｃｈＣ．Ｓ．ＳｔｅｆｆｅｎＳａｖｉｎｓＢａｎｋｓＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎａｎｄＭｏｎｅｔａｒＰｏｌｉｃＺ］．ＧｏｅｔｈｅＷｏｒｋｉｎＰａ　　　　－ｇｑｙｙｙｇ　　　，ｅｒ２００９．ｐ

［］，Ａ．，，，Ｍ［］１８ＢｅｒｅｒＮ．ＢｏｕｗｍａｎＣ．Ｈ．Ｓ．ＢａｎｋＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎｏｎｅｔａｒＰｏｌｉｃａｎｄＦｉｎａｎｃｉａｌＣｒｉｓｅｓＺ．ＳＳＲＮ　　　ｇｑｙｙｙ　　　

，Ｐａｅｒ２０１２．Ｗｏｒｋｉｎｐｇ　

［］李明辉，］（）：孙莎，刘莉亚．货币对商业银行流动性创造的影响［财贸经济，１９Ｊ．２０１４，１０５０—６０．

［］王周伟，］（）：王衡．货币、银行异质性与流动性创造［国际金融研究，２０Ｊ．２０１６，３４６２５２—６５．

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（责任编辑：肖加元）

９６

，ｒｏｍｏｔｉｎｒｉｃｅｈｏｕｓｅｈｏｌｄｓａｎｄｈｏｕｓｉｎｓｔａｂｉｌｉｔｉｎｄｅｖｅｌｏｅｄａｒｅａｓ．　　　　ｐｇｐｇｙｐ　　　：；Ｆ；Ｔ；ＫｅｗｏｒｄｓＨｏｕｓｉｎＡｓｓｅｔｓｉｎａｎｃｉａｌＡｓｓｅｔｓＡｌｌｏｃａｔｉｏｎｗｏＰｅｒｉｏｄＭｏｄｅｌｏｆＰｏｒｔｆｏｌｉｏＣｈｏｉｃｅ　　　　　　　ｇｙ　　

；；ＩｎｃｏｍｅＤｉｓｔｒｉｂｕｔｉｏｎＦｏｒｎｃａｌＥｃｏｍｏｍＳｈａｄｏｗＥｃｏｍｏｍ　　　ｙｙ

：ＩｎｔｅｒｂａｎｋＢｕｓｉｎｅｓｓａｎｄＣｏｍｍｅｒｃｉａｌＢａｎｋＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅａｔｉｏｎＡｎＥｍｉｒｉｃａｌ－　　　　　　ｑｙｐ　

ＳｔｕｄＢａｓｅｄｏｎＭｉｃｒｏｄａｔａｏｆＢａｎｋｉｎＩｎｄｕｓｔｒ　　　　ｙｇｙ　　

ＨＯＵ　ＸｉａｏｈｕｉＩＳｈｕｏＩＣｈｅｎ　Ｌ　　Ｌ　ｇ

（ＳｃｈｏｏｌｏＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄ　Ｆｉｎａｎｃｅ，Ｘｉ＇ａｎＪｉａｏｔｏｎＵｎｉｖｅｒｓｉｔＸｉ＇ａｎ７１００６１，Ｃｈｉｎａ）　　　　ｆ　ｇ　ｙ，

·８８·

：’ａｅｒＡｂｓｔｒａｃｔＢａｓｅｄｏｎｔｈｅｍｉｃｒｏｄａｔａｏｆＣｈｉｎａｓｂａｎｋｉｎｉｎｄｕｓｔｒｆｒｏｍ２０１２ｔｏ２０１７，ｔｈｉｓｅｍｉｒｉ　　　　　　　　　　－ｐｐｇｙｐ　　

’ｃａｌｌｅｘａｍｉｎｅｓｔｈｅｉｍａｃｔｏｆｃｏｍｍｅｒｃｉａｌｂａｎｋｓｉｎｔｅｒｂａｎｋｂｕｓｉｎｅｓｓｏｎｌｉｕｉｄｉｔｃｒｅａｔｉｏｎ．Ｔｈｅｒｅ　　　　　－　　　　－ｙｐｑｙ　　

ｓｕｌｔｓｓｈｏｗｔｈａｔｔｈｅｒｅｉｓａｓｉｎｉｆｉｃａｎｔｎｅａｔｉｖｅｃｏｒｒｅｌａｔｉｏｎｂｅｔｗｅｅｎｔｈｅｏｆｃｏｍｍｅｒｃｉａｌａｒｔｉｃｉａｔｉｏｎ　　　　　　　　　　　　　ｇｇｐｐｂａｎｋｓｉｎｔｈｅｉｎｔｅｒｂａｎｋｂｕｓｉｎｅｓｓａｎｄｔｈｅｃｒｅａｔｉｏｎｏｆｌｉｕｉｄｉｔ．Ｗｈｅｔｈｅｒｔｈｅａｒｅｉｎｔｅｒｂａｎｋａｓｓｅｔｓｏｒ　　　－　　　　　　　　－　　ｑｙｙ　

，ｉｎｔｅｒａｒｔｉｃｉａｔｉｏｎ，ｂａｎｋｌｉａｂｉｌｉｔｉｅｓａｓｌｏｎａｓｂａｎｋｓｉｎｃｒｅａｓｅｔｈｅｉｒｔｈｅｌｉｕｉｄｉｔｏｆｕｎｉｔａｓｓｅｔｓｗｉｌｌ－　　　　　　　　　　ｐｐｇｑｙ　　

，ｏｉｎｔｄｅｃｒｅａｓｅｂｕｔｔｈｉｓｎｅａｔｉｖｅｒｅｌａｔｉｏｎｓｈｉｉｓｎｏｔｓｉｎｉｆｉｃａｎｔｉｎｌａｒｅｓｔａｔｅｏｗｎｅｄｂａｎｋｓａｎｄｓｔｏｃｋ　　　　　　　　－　　　－ｊｇｐｇｇ　

，ｃｏｍｍｅｒｃｉａｌｂａｎｋｓ．Ｆｏｒｕｒｂａｎｃｏｍｍｅｒｃｉａｌｂａｎｋｓａｎｄｒｕｒａｌｃｏｍｍｅｒｃｉａｌｂａｎｋｓｔｈｅｉｎｃｒｅａｓｅｉｎｔｈｅｌｅｖ　　　　　　　　　　　　－ａｒｔｉｃｉａｔｉｏｎｅｌｏｆｉｎｔｅｒｂａｎｋｂｕｓｉｎｅｓｓｗｉｌｌｓｉｎｉｆｉｃａｎｔｌｒｅｄｕｃｅｔｈｅｓｃａｌｅｏｆｌｉｕｉｄｉｔｃｒｅａｔｉｏｎ．Ｓｅｃ　　－　　　　　　　　－ｐｐｇｙｑｙ　　

，ｏｎｄｌｃｏｍｍｅｒｃｉａｌｂａｎｋｓｗｉｔｈｄｉｆｆｅｒｅｎｔｆｉｎａｎｃｉａｌｃｈａｒａｃｔｅｒｉｓｔｉｃｓｈａｖｅｓｉｎｉｆｉｃａｎｔｄｉｆｆｅｒｅｎｃｅｓｉｎｔｈｅ　　　　　　　　　　ｙｇｉｍａｃｔｏｆｉｎｔｅｒｂａｎｋｂｕｓｉｎｅｓｓｏｎｌｉｕｉｄｉｔｃｒｅａｔｉｏｎ．Ｂａｎｋｓｗｉｔｈｌａｒｅａｓｓｅｔｓａｎｄｓｔｒｏｎｒｏｆｉｔａｂｉｌｉｔ　　　　　　　　　　ｐｑｙｇｇｐｙ　　ｈａｖｅａｗｅａｋｎｅａｔｉｖｅｅｆｆｅｃｔｏｎｌｉｕｉｄｉｔｃｒｅａｔｉｏｎ．　　　　　　ｇｑｙ　

：；；；ＫｅｗｏｒｄｓＣｏｍｍｅｒｃｉａｌＢａｎｋＩｎｔｅｒｂａｎｋＡｓｓｅｔＢｕｓｉｎｅｓｓＩｎｔｅｒｂａｎｋＬｉａｂｉｌｉｔＢｕｓｉｎｅｓｓＬｉｕｉｄｉｔＣｒｅ　－　　－　－ｙｑｙｙ　　　

ａｔｉｏｎ

ＨｅｔｅｒｏｅｎｅｏｕｓＣｌｉｍａｔｅＰｏｌｉｃｉｅｓａｎｄＥｘｏｒｔＬｏｗｃａｒｂｏｎＴｅｃｈｎｏｌｏｉｃａｌＣｏｎｔｅｎｔｓ　　　　　－　　ｇｐｇ

ＬＩＫａｉＩＳｈａｏｚｈｏｕＹｏｎ　　Ｑ　　ＹＡＮＧ　ｇ

（Ｒｅｓｅａｒｃｈ　ＣｅｎｔｅｒｏｎＣｌｉｍａｔｅＣｈａｎｅａｎｄ　ＥｎｅｒＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，Ｗｕｈａｎ　ＵｎｉｖｅｒｓｉｔＷｕｈａｎ４３００７２，Ｃｈｉｎａ）　　　　　ｇｇｙ　ｙ，

·１０５·

：ａｅｒｏｌｉｃｉｅｓＡｂｓｔｒａｃｔＴｈｉｓｈａｓｃｏｎｄｕｃｔｅｄｔｈｅｅｍｉｒｉｃａｌｓｔｕｄｏｎｗｈｅｔｈｅｒｈｅｔｅｒｏｅｎｅｏｕｓｃｌｉｍａｔｅ　　　　　　　　　　ｐｐｐｐｙｇ　

，ｒｏｍｏｔｅｒｏｖｉｎｃｉａｌａｎｅｌＣｈｉｎａ＇ｓｅｘｏｒｔｌｏｗｃａｒｂｏｎｔｅｃｈｎｏｌｏｃｏｎｔｅｎｔ．Ｂａｓｅｄｏｎｔｈｅｄａｔａｔｈｅ　　　－　　　　　　ｐｐｐｐｇｙ　

ａｅｒｍｅａｓｕｒｅｄｅｘｏｒｔｌｏｗｃａｒｂｏｎｔｅｃｈｎｏｌｏｃｏｎｔｅｎｔｆｒｏｍｔｈｅｔｏｔａｌｆａｃｔｏｒｄｉｍｅｎｓｉｏｎａｎｄｉｎｖｅｓｔｉａ　　　－　　　　　　　　－ｐｐｐｇｙｇ　

ｏｌｉｃｉｅｓｔｅｄｅｆｆｅｃｔｉｖｅｎｅｓｓｂｔｈｅａｒｏａｃｈｅｓｏｆｔｈｅｍａｒｋｅｔａｎｄｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌｃｏｎｄｉｔｉｏｎ．Ｔｈｅｓｔｕｄ　　　　　　　　　　　ｐｙｐｐｙ　

：，ｓｈｏｗｓｔｈａｔｆｉｒｓｔｏｆａｌｌｄｉｆｆｅｒｅｎｔｒｅｕｌａｔｉｏｎｓｈａｖｅｄｉｆｆｅｒｅｎｔｅｆｆｅｃｔｓｏｎｔｈｅｅｘｏｒｔｌｏｗｃａｒｂｏｎｔｅｃｈ　　　　　　　　　　　－　－ｇｐ

，ｗｎｏｌｏｃｏｎｔｅｎｔ．Ｅｎｅｒｃｏｎｓｅｒｖａｔｉｏｎｔａｒｅｔｃａｎｉｍｒｏｖｅｔｈｅｔｅｃｈｎｏｌｏｃｏｎｔｅｎｔｈｉｌｅｒｅｏｌｉｃｉｅｓ　　　　　　　－ｇｙｇｙｇｐｇｙｐ　　　

，ｏｌｉｃｉｅｓｏｌｌｕｔｉｏｎｓｔｒｉｃｔｉｖｅｓｕｃｈａｓｆｅｅａｎｄｃａｒｂｏｎｍａｒｋｅｔｄｏｎｏｔｈａｖｅａｎｅｆｆｅｃｔｉｖｅｉｎｃｅｎｔｉｖｅｅｆｆｅｃｔ　　　　　　　　　　　　　　　ｐｐ

，ｏｓｉｔｉｖｅｅｒｓｅｃｔｉｖｅａｎｄｉｎｃｅｎｔｉｖｅｒｅｕｌａｔｉｏｎｈａｓａｕｒａｄｅｅｆｆｅｃｔ．Ｓｅｃｏｎｄｌｆｒｏｍｔｈｅｏｆｉｎｎｏｖａｔｉｏｎ　　　　　　　　　　　ｐｐｐｇｐｇｙ

，ｃｈａｎｎｅｌｓｏｆｃｌｉｍａｔｅｉｔｉｓａｌｓｏｃｏｎｆｉｒｍｅｄｔｈａｔｅｎｅｒｓａｖｉｎｔａｒｅｔｓａｎｄｎｅｗｅｎｅｒｓｕｂｓｉｄｉｅｓｏｌｉｃｉｅｓ　　　　　　　　－　　　ｇｙｇｇｇｙｐ　　

，ｓｉｎｉｆｉｃａｎｔｌｒｏｍｏｔｅｏｌｉｃｉｅｓｌｏｗｃａｒｂｏｎｔｅｃｈｎｏｌｏｉｎｎｏｖａｔｉｏｎｗｈｉｌｅｔｈｅｏｔｈｅｒｔｗｏｒｅｓｔｒｉｃｔｉｖｅｆａｉｌ　－　　　　　　　ｇｙｐｐｇｙ　　

”，，ｔｏｉｎｄｕｃｅ“ｉｎｎｏｖａｔｉｏｎｃｏｍｅｎｓａｔｉｏｎｅｆｆｅｃｔ．Ｔｈｉｒｄｌｄｕｅｔｏｔｈｅｄｉｆｆｅｒｅｎｃｅｏｆｉｎｄｕｓｔｒｉａｌｄｉｓｔｒｉｂｕｔｉｏｎ　　　　　　　　　ｐｙ

ｔｈｅｒｅｕｌａｔｉｏｎｓｉｎｔｈｅｃｅｎｔｒａｌａｎｄｗｅｓｔｅｒｎｒｅｉｏｎｓａｒｅｍｏｒｅｓｉｎｉｆｉｃａｎｔ．Ｆｕｒｔｈｅｒａｎａｌｓｉｓｓｈｏｗｓｔｈａｔ　　　　　　　　　　　　　ｇｇｇｙ

，ｗｉｔｈｒｅｉｏｎａｌｍａｒｋｅｔｅｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔｂｅｉｎｍｏｒｅｎａｔｉｏｎａｌｉｚｅｄｔｈｅｕｒａｄｉｎｅｆｆｅｃｔｏｆｒｅｕｌａｔｉｏｎｓｗｉｌｌ　　　　　　　　　ｇｇｐｇｇｇ　　

；ａ，ｔｂｅｉｍｒｏｖｅｄｓｈｅｅｉｏｎａｌｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔｅｃｏｍｅｓｏｒｅｅｃｅｎｔｒａｌｉｚｅｄｈｅ　　ｔ　ｒ　ｉ　ｅ　ｂ　ｍ　ｄｐｇ

，ｅｆｆｅｃｔｉｖｅｎｅｓｓａｅｒｕｔｓｏｆｒｅｕｌａｔｉｏｎｓｗｉｌｌｂｅｒｅｄｕｃｅｄ．Ｆｉｎａｌｌｔｈｉｓｆｏｒｗａｒｄｓｏｍｅｓｕｅｓｔｉｏｎｓｏｎ　　　　　　　　　　　ｐｐｐｇｙｇｇ

ｅｒｆｅｃｔｉｎｍａｒｋｅｔｍｅｃｈａｎｉｓｍ，ｓｔｒｅｎｔｈｅｎｉｎｒｅｕｌａｔｉｏｎｉｎｔｅｎｓｉｔａｃｃｏｒｄｉｎｔｏｌａｗａｎｄｉｍｒｏｖｉｎ　　　　　ｐｇｇｇｇｙｇｐｇ　　　　ｔｈｅｏｌｉｃｅｆｆｅｃｔｉｖｅｎｅｓｓｏｆｉｍｌｅｍｅｎｔａｔｉｏｎ．　　　ｐｙｐ　

：；Ｐ；Ｅ；Ｎ；ＫｅｗｏｒｄｓＣｌｉｍａｔｅＰｏｌｉｃｉｅｓｏｌｌｕｔｉｏｎＦｅｅｎｅｒＣｏｎｓｅｒｖａｔｉｏｎＴａｒｅｔｅｗＥｎｅｒＳｕｂｓｉｄ　　　　ｇｙｇｇｙｙｙ　　　

；；ＣａｒｂｏｎＭａｒｋｅｔＥｘｏｒｔＴｅｃｈｎｏｌｏＣｏｎｔｅｎｔＬｏｗｃａｒｂｏｎＵｒａｄｉｎ　　－　ｐｇｙｐｇｇ　

１６０